美国金融科技公司 Carta 日前发布了一份关于VC基金收益率的基准测试数据：截至2026年Q1，不同年份成立的 美国VC基金，其 Net TVPI 表现如何？
统计数据来自于 Carta所追踪的 2689只美国 VC基金，单只基金规模在1000万美元-10亿美元。所谓 Net TVPI（ 净收益倍数 ） 是基金已分配价值+未分配净值，除以实缴资本。简单说：你投进去 1 块钱，现在值多少钱（扣除费用和 carry 之后，包括已经收到的+还没收到的）。
结果挺有意思，甚至有些反直觉。
2017-2020 年份：老姜还是辣
2017 年份的基金，前 25% 已经做到了 2.21倍，前 10% 更是高达 3.47倍。即便是中位数，也有 1.68倍。
到 2020 年，虽然中位数回落到了 1.12倍，但前 10% 依然有 2.21倍。这些年份的基金赶上了 2021-2023 年的退出窗口，表现扎实。
2021 年：最热年份，最冷回报？
2021 年，全球 VC 募资和估值都冲上了天。但这组数据给了狠狠一记耳光：
- 中位数：1.04 倍
- 前 25%：1.29 倍
- 前 10%：1.54 倍
- 前 5%：1.93 倍
Carta 数据分析负责人 Peter Walker 说，这种分配意味着什么？在2021年成立的基金业绩中位数、仅仅只有1倍，这种回报率很低。大量在高峰期冲进去的项目，至今估值倒挂，退出遥遥无期。
原因是什么？2020年新冠疫情开始的第2年，全球大放水，市场上很多钱，项目估值很高，对很多新基金算是峰值入场了。2022年之后利率开始反转，AGI 通用人工智能很热，这些基金还没到退出阶段。
对比看国内市场，2021年也差不多趋势。那一年，很多 消费、SaaS 公司拿到了最后一笔风险投资，从此估值高挂，在随后的 AI 和硬科技时代，陷入困境。
2022-2025：新基金还在水下挣扎
2022 年之后成立的基金，中位数基本在 1 倍 左右徘徊，2024 年中位数只有 0.96 倍——账面还没回本。
当然，这并不是因为这些基金能力差，而是太新了。大部分项目还没到退出阶段，账面估值也偏保守。等过三五年再看，数据可能会大幅改善。
尤其是对比看 2021 和 2022两个年份，可以看到 2022年的业绩表现反而更好，无论是 中位数，还是排名靠前的前 5%、10%基金业绩，都是全面领先了。
几点启示
第一，vintage year（年份） 真的非常关键。 同样的 GP，2017 年和 2021 年发的基金，到第 5 年时的 TVPI 可能差出一倍以上。
第二，VC 的中位数回报并不性感。 很多年份里，一半的基金连 1.2倍 都做不到。真正拉开差距的，永远是前 10% 甚至前 5% 的基金。
第三，2021 年的“教训”值得记住。 估值狂热期入场的资本，大概率要接受更长的等待、更薄的回报。